“在化解地方政府債務負擔的背景下，項目收益債或成為今年重點發展的債券品種?！币晃唤咏O管層的人士對《第一財經日報》記者表示。業內預計，2015年項目收益債供給約在500億~800億元左右。

《第一財經日報》記者昨日獲悉，國家發改委近日下發《項目收益債試點管理辦法》（試行）（下稱《辦法》）至各地方發改委試行。

項目收益債券在2014年5月被首次提及，今年4月，國家發改委印發了四個專項債券發行指引。由于項目收益債屬于企業債務，不屬于地方政府債務，因此項目收益債有望成為發改委口徑重點發展的券種之一。

“在化解地方政府債務負擔的背景下，項目收益債或成為今年重點發展的債券品種?！币晃唤咏O管層的人士對《第一財經日報》記者表示。業內預計，2015年項目收益債供給約在500億~800億元左右。

財政補貼可認定為項目收入

項目收益債券是指與特定項目相聯系的、債券募集資金用于特定項目的投資與建設，債券的本息償還資金完全或基本來源于項目建成后運營收益的債券。

在業內人士看來，《辦法》出臺，目的是為了配合“43號文”（《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》）加強地方政府性債務管理，促進地方債務處置和城投融資平臺轉型，修明渠、堵暗道。

招商證券研報認為，在新預算法框架下，基礎設施建設和公共性項目的融資只能通過政府發行一般債券、專項債券，或者采用政府與社會資本合作模式（PPP）模式?！?3號文”和各部委相關文件都明確指出，PPP模式下，投資者或特別目的公司可以通過銀行貸款、企業債、項目收益債券、資產證券化等市場化方式舉債并承擔償債責任；PPP模式下的項目收益債券不計入政府債務。

值得注意的是，在項目收入的認定方面，財政補貼依然可以認定為項目收入?！掇k法》規定的項目收入是指與項目建設、運營有關的所有直接經濟收益和可確認的間接經濟收益。項目收入包括但不限于直接收費收入、產品銷售收入、財政補貼等。

民生證券固定收益分析師李奇霖認為，將財政補貼納入償債的收入認定，仍然為政府變相提供擔保留了余地。

不過，《辦法》要求，財政補貼應逐年列入有權限政府的財政預算并經統計人大批準列支，條件成熟后還需納入有權限政府的中期財政規劃。債券存續期內合法合規的財政補貼占項目收入的比例合計不得超過50%。

民生證券研究認為，項目收益債的收入認定包含了財政補貼，給投資者以政府可能會提供擔保的想象空間。從本質上看，項目收益債只是目前城投債的一個變體，并未完全隔離項目信用與政府信用。然而，財政補貼計入收入認證并不能排除部分低評級城投債信用利差走擴的可能性，失去隱形擔保的存量城投債依然要接受市場的考驗。

至于發行辦法，項目收益債可選擇公開發行和非公開發行，《辦法》指出，項目實施主體符合公開發行債券條件的，項目收益債券可以在銀行間債券市場以簿記建檔形式公開發行。項目實施主體不符合公開發行債券條件的，可以在銀行間債券市場面向合格投資者非公開發行。合格投資者是指在銀行間債券市場開立債券交易賬戶的機構投資者。

《辦法》對發行項目收益債券募集的資金用途做了明確的限制，只能用于該項目建設、運營和設備購置，不得置換項目資本金或償還與項目有關的其他債務，但償還已使用的超過項目融資安排約定規模的銀行貸款除外。

此外，《辦法》還指出，用于發行項目收益債券的項目，必須符合國家產業政策和固定資產投資管理規定。重點支持有利于經濟結構調整和改善民生的項目通過項目收益債券融資。

至于項目的經濟效益，《辦法》要求，在項目收益債券存續期內的每個計息年度，項目收入應該能夠完全覆蓋債券當年還本付息的規模。項目內部收益率（稅后）應該大于現階段社會折現率8%。

而在賬戶設置上，《辦法》要求設立債券募集資金專戶和償債資金專戶。分析人士認為，此舉有利于規范資金用途，減少債務滾動。

一次核準注冊 分期發行

發行管理方式上，《辦法》規定了核準和注冊兩種方式。公開發行的項目收益債券，須經國家發改委核準后方可發行。非公開發行的項目收益債券，在國家發改委備案后即可發行。

同時，國家發改委表示，項目收益債券可申請一次核準或注冊，根據項目資金需求進度分期發行，但應自核準或注冊起兩年內發行完畢，超過兩年的未發行額度即作廢。

至于申報方式，國家發改委要求，項目實施主體為中央企業或其控股的項目公司的，項目收益債券發行申請直接報國家發改委。項目實施主體為地方企業或其控股的項目公司的，項目收益債券發行申請經其所在省的省級發展改革部門預審后報國家發改委。

“與地方融資平臺不同，項目本身盈利是項目收益債的主要償債資金來源，地方政府不直接承擔償還責任，甚至不承擔擔保責任，因此發改委也會傾向于審批項目收益債，在化解地方政府債務負擔的背景下，項目收益債或有望成為今年重點發展的債券品種?！币晃唤咏O管層的人士對《第一財經日報》記者表示。

至于所需要報送的材料，《辦法》要求，申請發行項目收益債券，需向有關部門報送項目收益債券募集說明書，項目可行性研究報告，第三方機構出具的項目收益和現金流覆蓋債券本息資金專項意見，賬戶監管協議，差額補償協議，項目實施主體和差額補償人經審計的財務報告，征信報告，有關評級報告，法律意見書等文件。

此外，據中信建投證券此前預計，2015年項目收益債供給約在500億~800億元左右。

雖然項目收益債旨在引入社會資本，但社會資本參與的積極性或將有限。民生證券認為，從交易結構上，項目收益債的交易結構與城投債相比只在社會資本的引入方面存在變化，可見項目收益債旨在引入社會資本。然而，在增信措施上，項目收益債設置雙重增信，即差額補償人補償與擔保人擔保相結合。此舉雖保障了項目收益債的償付能力，但卻淡化了政府的責任，不利于提升社會資本的參與熱情。